“7万亿强刺激”是坊间误读 央行动作早有伏笔

　　在一个国际上基本面消息清淡的周末，中国央行一条看似普通的公告却引发了众多关注，其内容就是“信贷资产质押再贷款”。

　　消息一出台，微信朋友圈便被各种解读刷屏，有好事者更将其形容为“7万亿强刺激”，甚至惊呼“中国版QE”来了。对老百姓而言，试点、再贷款都不重要，但是否量化宽松却关系到股市涨跌、理财产品收益，这都是切身利益。

　　但事实真是如此吗？且不说“7万亿”这一数字只是臆想，单就再贷款本身而言，其基本原理也与“QE”相去甚远。不过，从央行近期的组合拳来看，其维系资金面宽松的意图却是真的。

　　“央行动作”早有伏笔

　　先看看央行公告是怎么说的。

　　央行在前期山东、广东开展信贷资产质押再贷款试点形成可复制经验的基础上，决定在上海、天津、辽宁、江苏、湖北、四川、陕西、北京、重庆等9省推广试点。

　　这说明，央行“信贷资产质押再贷款”这项业务，并非横空出世。今年2月，央行发布的《2014年第四季度中国货币政策执行报告》就披露，2014年人民银行总行在山东、广东开展信贷资产质押和央行内部评级试点，将经人民银行内部评级的金融机构优质信贷资产纳入央行合格抵押品范围，完善中央银行抵押品管理框架。目前，试点地区初步建立了信贷资产质押再贷款的基本制度、操作规程和央行内部评级数据库，并开展了信贷资产质押再贷款操作，形成了可复制可推广的经验。2015年，人民银行将逐步推广分支行信贷资产质押和央行内部评级试点。由此看来，此次试点推广的伏笔早已埋下，真不算什么爆炸性事件。

　　什么样的信贷资产可以质押再贷款呢？央行公告中也有明确说明：经央行内部评级，结果符合标准的信贷资产纳入人民银行发放再贷款可接受的合格抵押品范围。也就是说，并非所有的信贷资产都可以质押再贷款，必须是通过央行内部评级的优质信贷资产，而提交的主动权在金融机构。同时，央行对于金融机构质押的信贷资产，也拥有调控权：给谁钱、不给谁钱；给多少钱；再贷款的利率是多少。

　　如此一来，所谓“先贷100万，质押后减去一定折扣后可以再贷款，贷贷循环”这一说法显然就不成立了。

　　“中国版QE”属无稽之谈

　　既然说到QE，那就来看看美联储搞的QE究竟是怎么回事。

　　2008年，美联储宣布从两大住房抵押贷款机构房利美和房地美，以及联邦住房贷款银行购买最高达1000亿美元的直接债务开始，直至2013年末美联储利率决议宣布每月850亿美元的购债规模缩减100亿美元结束。这期间，美联储几乎疯狂的买入银行债、企业债和各种国债，给当时的实体经济注入大量资金。正因为宽松货币政策的刺激，美国很快走出了金融危机的阴影。

　　对比“信贷资产质押再贷款”，美版QE是由美联储主动购买次贷相关资产，用以缓释银行的不良资产压力，而“信贷资产质押再贷款”则是商业银行主动向央行抵押信贷资产获取资金，两者在方向和因果上的关系完全不同。此外，美版QE购买的主要是有毒资产，属于永久买断，使银行手里的一堆烂账瞬间满血复活。而“信贷资产质押再贷款”必须是优质资产，与解决银行坏账问题没有关系，只是用于资金周转，且有还款期限，需要支付利息。

　　如果觉得这样的解释不够形象，不妨打个更形象的比喻。同样是一家游泳馆缺水，美联储直接往池中注水，但拿走了馆里的破烂桌椅抵充水费。而中国央行也往池中注水，却要求经营者用游泳馆的产权做抵押，并规定时间支付水费以及利息。

　　很明显，“中国式QE”事实上并不存在，更何况数据显示，2014年在山东和广东的先行试点，山东发放了9单，广东也仅发放3单，试点金额仅25亿。

　　“7万亿”是自媒体说法

　　解决了“中国版QE”，再来看看“7万亿”到底是怎么回事。

　　细看微信圈中的各种刷屏，可以发现“7万亿”其实是一些自媒体为博眼球，故意混淆了取消存贷比和信贷资产质押再贷款试点两桩事情。

　　早在今年6月24日，国务院常务会议就通过了《中华人民共和国商业银行法修正案》，删除了贷款余额与存款余额比例不得超过75%的规定，将存贷比由法定监管指标转为流动性监测指标。取消存贷比再次成为新闻，不过是因为这一新规从10月1日起正式实施。

　　而7万亿信贷投放的测算逻辑，正是来源于存贷比的取消。以100万亿一般性存款余额计算，原理论上的最大放贷为75万亿。取消存贷款比后，扣除18%的存款准备金率，放贷比例可从75%升至82%，这一提升的7个百分点即7万亿。但事实上，当前制约银行信用投放的并非存贷比，资本充足率、杠杆率、流动性覆盖率等多项指标都会对商业银行的贷款规模构成约束。

　　“真正制约银行信贷投放的是实体经济融资需求和银行风险偏好不强，所谓‘7万亿贷款资金’的说法并不靠谱。”民生证券宏观分析师李奇霖指出，无论是整体金融机构还是上市银行存贷比均未现明显超标。目前，商业银行整体的存贷比大约为65.8%，从半年报披露的数据来看，上市银行仅有招商银行存贷比76.88%勉强超过红线，其余均未超过。

　　或是中长期制度性红利

　　不管怎样，央行推广信贷资产质押再贷款，必然有其考量。

　　在央行通告中，这一政策被表述为有利于提高货币政策操作的有效性和灵活性，有助于解决地方法人金融机构合格抵押品相对不足的问题，引导其扩大“三农”、小微企业信贷投放，降低社会融资成本，支持实体经济。在这一导向上，央行一直在启用各类工具支持。按季度公布的再贷款额度数据显示，6月末全国支农再贷款余额2180亿元，同比增加338亿元；支小再贷款余额596亿元，同比增加340亿元。支农、支小再贷款存量加起来3000亿元都不到，增量连700亿元都不到，这点贷款增量，实在不足以用“大放水”来形容。

　　民生证券宏观分析师李奇霖认为，推广信贷资产质押再贷款，即是作为新的基础货币补充渠道，也是作为协调稳增长和经济转型的新货币政策工具，同时用于平稳资金利率。“在811汇改之后，央行通过逆回购、SLF、MLF、双降、存款准备金考核方式转变以及信贷质押再贷款等措施对冲外汇占款，平稳市场资金利率的政策意图却是真的。”李奇霖表示，目前市场风险偏好出现反弹，汇率也趋于稳定，资金利率有望在短期内稳定，中短久期的高等级信用债套息杠杆交易仍可以延续，长端利率债每一次因市场波动出现的调整都是进场的良机。

　　国金证券银行业分析师马鲲鹏也表示，央行此举是着眼中长期的机制建设，目的是盘活存量资金，也为未来财政刺激加码背景下商业银行潜在的额度压力进行制度性松绑。该举措短期立竿见影的直接爆炸性影响有限，切莫被“7万亿”、“中国版宽松”误导，将中长期制度性红利误读为短期兴奋剂。